CLO-Experte Daniel Scharpenack sieht in strukturierten Anleihen eine äußerst attraktive Beimischung für institutionelle Anleger Quelle: CreditValue-Partners

Langfristig sind jährlich zweistellige Renditen möglich

Autor: Daniel Scharpenack

In Collateralized Loan Obligations (CLO) werden Firmenkredite gebündelt und verbrieft. Dass diese Produkte während der Finanzkrise in Misskredit gerieten, beruhte auf dem Unverständnis der Kapitalmärkte, erklärt CLO-Experte Daniel Scharpenack von CreditValue-Partners im Interview mit Universal-Investment. Er sieht in den strukturierten Anleihen eine äußerst attraktive Beimischung für institutionelle Anleger.

Daniel Scharpenack

hat über 30 Jahre Erfahrung als Kreditportfoliomanager gesammelt und kann eine langjährige Erfolgsbilanz vorweisen. Der renommierte Branchenexperte gründete im Jahr 2009 den Finanzdienstleister CreditValue-Partners (CVP) , dessen Schwerpunkt das Portfoliomanagement von strukturierten Krediten (CLO) sowie weltweiten Unternehmensanleihen ist. Seine Fonds wurden mehrfach ausgezeichnet.

Universal-Investment: Herr Scharpenack, welche Renditen sind mit CLO-Fonds erzielbar?

Scharpenack: Mit unserem reinen CLO-Equity-Fonds erwarten wir eine Rendite, konservativ geschätzt, von zehn Prozent plus – pro Jahr. In der Vergangenheit lag unser Return eher bei der doppelten Prozentzahl.

Universal-Investment: Bei welchem Risiko?

Scharpenack: CLO-Equities sind aktienähnliche Investments, mit dem vollen Aufwärts-, aber auch dem kompletten Abwärtspotenzial, wenn es wirtschaftlich gut beziehungsweise schlecht läuft. Allerdings sind Volatilität und Performance nicht zwangsläufig korrelierend. CLO-Investments erfolgen zudem in der Regel mit Leverage. Wenn man, so wie wir, auch in die unteren Tranchen investiert, hat man im Endeffekt einen etwa zehnfachen Hebel.

Universal-Investment: Im Zuge der Finanzkrise sagte man CLOs nach, dass mit ihnen riskante Kredite als sichere Anlagen am Kapitalmarkt platziert wurden. Ist das aktuell kein Grund mehr zur Besorgnis?

Scharpenack: Es war nie ein Grund zur Besorgnis. CLOs sind erstrangig besicherte Darlehen für High-Yield-Unternehmen, meist aus den USA. Dank der Besicherung hat man Zugriff auf die Vermögenswerte, wenn ein Unternehmen in Schwierigkeiten gerät. Sogar in der Krise wurden bei uns 99,9 Prozent aller ausstehenden CLOs zurückgezahlt. Wertlos wurden damals nur Subprime-Hypotheken, Commercial Mortgage Backed Securities, also CMBS, und synthetische Verbriefungen, bei denen keiner wusste, was drinsteckt. CLOs dagegen sind mit real existierenden Darlehen besichert, und selbst bei einem Ausfall sind die Regeln nach Chapter 11 des US-Insolvenzrechts für Gläubiger sehr vorteilhaft. Viele Investoren haben diese Struktur nicht verstanden, weshalb in der Krise auch die CLOs abgestraft wurden. Die Übersicherung der CLOs ist seit der Finanzkrise noch genauer geworden, und die Ratingagenturen schauen schärfer hin. Des Weiteren müssen CLO-Manager seit 2016 durch die Risk-Retention-Regulierung eigene Risikoanteile nachweisen.

Um Erfolg zu haben, braucht man sehr gute Kontakte

Daniel Scharpenack

Universal-Investment: Wer investiert in CLO?

Scharpenack: Schon von der Größe und der Tranchierung her eignen sich CLOs nur für institutionelle Investoren, etwa für Pensionsfonds, Family Offices, aber auch für Hedgefonds. In die oberen Tranchen investieren auch Banken und Versicherungen, je nachdem, wie ihre regulatorischen Auflagen aussehen.

Universal-Investment: Warum sind CLOs als Beimischung interessant, abgesehen von der Rendite?

Scharpenack: Die Besicherung ist deutlich besser als bei herkömmlichen Unternehmensanleihen, man steht in der Kapitalstruktur deutlich höher. Wenn der Aktienmarkt etwas rauf- oder runtergeht, spielt das für die CLOs keine Rolle, da man im Prinzip ein Kreditportfolio hat. Je nach Wirtschaftsentwicklung können die Ausfallraten zwar steigen, durch die erstrangige Besicherung bekommt man aber selbst bei Ausfällen erfahrungsgemäß im Durchschnitt noch zwischen 70 und 80 Prozent seines Investments zurück.

Universal-Investment: Welche Anlagehorizonte und Mindestanlagesummen müssen Investoren einplanen?

Scharpenack: Der Anlagehorizont bei einem Investment in die untersten CLO-Tranchen sollte sieben bis zehn Jahre betragen, damit es sich lohnt. Bei den oberen Tranchen sind vier oder fünf Jahre denkbar, da hier die Möglichkeit einer vorzeitigen Rückzahlung besteht. Wegen der Illiquidität empfehlen wir Investoren, CLOs als Beimischung zu betrachten und nie mehr als fünf Prozent aller Mittel darin zu investieren. Wenn man einen soliden CLO-Fonds aufbauen will, braucht man zur Diversifikation zudem eine gewisse Größe. Aus unserer Erfahrung sind 25 bis 30 Millionen Euro das Minimum für einen Fonds, der in die Equity-Tranchen von CLOs investieren soll. Ein Fonds für Debt-Tranchen kann etwas kleiner sein.

Universal-Ivestment: Welche Zugangswege nutzen Investoren für CLO-Investments?

Scharpenack: Spezial-AIFs sind eine Möglichkeit, einige unserer Kunden haben auch einen Hedgefonds aufgelegt. Es ergibt jedenfalls keinen Sinn, CLOs als Direktanlage in den Eigenbestand zu nehmen. Besser legt man einen Fonds in Deutschland oder Luxemburg auf.

Universal-Investment: Warum sehen Sie gerade jetzt einen günstigen Einstiegszeitpunkt bei CLOs?

Scharpenack: Die Spreads sind nach wie vor sehr attraktiv, die Bewertungen sind attraktiver als bei einigen High-Yield-Bonds und auf jeden Fall besser als bei Investment-Grade-Anleihen. In einer BBB-Tranche bekommt man derzeit bei CLOs den Libor plus etwa 350 Basispunkten, außerdem ist meistens ein Floor enthalten, die Verzinsung kann also nicht negativ werden. CLO-Portfolios bestehen zudem aus sehr vielen, jeweils klein gewichteten Firmenkrediten, sodass branchen- oder firmenbezogene Eventrisiken durch die enorme Diversifikation minimiert sind.

Universal-Investment: Wo sehen Sie regional die attraktivsten CLO-Märkte?

Scharpenack: In den USA ist der Loan-Markt etwa zehnmal so groß wie in Europa, er ist dort wesentlich transparenter und liquider, und dank Chapter 11 fallen langfristig die Verlustquoten geringer aus als in Europa. Wir favorisieren für unsere Kunden deshalb ganz eindeutig US-amerikanische Loans.

Universal-Investment: Können Sie ihre Investmentphilosophie erläutern?

Scharpenack: Sie beruht auf mehreren Säulen. Wir suchen die besten aktiven CLO-Manager, achten auf gute CLO-Jahrgänge und ein optimales Market Timing. Wir bauen unsere Portfolios zudem sehr vorsichtig und langsam über mehrere Jahre auf, ähnlich wie bei Private-Equity-Investments, und rufen die Mittel der Kunden ab, wenn wir gute Chancen sehen. Die Vergangenheit hat gezeigt, dass es riskant ist, alles auf einen Schlag in einen CLO-Jahrgang und in nur einen Manager zu investieren. Das produziert ansonsten Klumpenrisiken.

Universal-Investment: Wie finden sie die besten CLO-Manager?

Scharpenack: Wir verfolgen intensiv die Erfolgsbilanz aller Manager. Zu vielen Managern haben wir im Verlauf der letzten 20 Jahre gute persönliche Kontakte und ein Netzwerk aufgebaut, daher wissen wir, wer eine gute Leistung bringt – und wer nicht.

Universal-Investment: Was macht CVP anders als andere-Credit-Manager?

Scharpenack: Das langsame Aufbauen des Portfolios, dieser Private-Equity-ähnliche Ansatz. Und natürlich unsere lange Historie. Ich habe bereits 1999 angefangen, in Verbriefungen zu investieren, und habe seitdem für über eine Milliarde Euro CLO-Equities gekauft. Das Startkapital vieler CLO-Manager, die zuvor bei Banken oder Versicherungen arbeiteten und sich dann selbständig machten, stammt von uns. Der CLO-Markt ist von Beziehungen geprägt. Um Erfolg zu haben, braucht man sehr gute Kontakte zu den wichtigen Akteuren. 

Autor: Daniel Scharpenack
Erscheinungsdatum: 13.10.2017