„Wir verwenden ein selbst entwickeltes Scoring-System, in das circa 150 Bewertungskennzahlen einfließen, um die interessantesten Investmentideen zu filtern", erklärt Kurt Kara. Quelle: Maj Invest

Qualitätsaktien im Fokus

Autor: Kurt Kara, Maj Invest

Dänemark hat neben Lego und den Wikingern noch mehr zu bieten: Die unabhängige Fondsboutique Maj Invest aus Kopenhagen verwaltet etwa zehn Milliarden US-Dollar, davon rund sechs Milliarden in der globalen Value-Aktienstrategie des Hauses. Zusammen mit Universal-Investment haben die Kopenhagener den Maj Invest Global Value Equities aufgelegt. Kurt Kara, Head of Global Value Equities von Maj Invest, erläutert, wie er mit seinem Team den Fonds verwaltet. Dabei geht er auch auf sein selbst programmiertes Scoring-System und das Risikomanagement sowie auf aktuelle Marktchancen ein.

Kurt Kara, Head of Global Value Equities, Maj Invest Quelle: Maj Invest

Universal-Investment: Herr Kara, starten wir einfach von vorne. Wer ist Maj Invest?

Kara: Gerne. Maj Invest wurde als Spin-off eines staatlichen dänischen Pensionsfonds namens LD Pension gegründet. Ich wechselte von der Danske Bank, wo ich bereits mit unserem jetzigen CEO zusammengearbeitet habe, zu Maj Invest. Meinem Co-Fondsmanager Ulrik Jensen, den ich bereits einige Jahre vor der Gründung von Maj Invest kannte, habe ich damals angeboten, zu uns zu stoßen. Nachdem der Pensionsfonds seine Beteiligung an Maj Invest schrittweise an das Management und die Mitarbeiter veräußert hat, sind wir heute ein vollkommen unabhängiger, eigentümergeführter Asset Manager.

Universal-Investment: Lassen Sie uns darüber sprechen, wie Sie Ihre Fonds verwalten. Wie haben Sie Value Investing für sich definiert?

Kara: Bereits vor der Lancierung der Global-Value-Strategie haben Ulrik Jensen und ich als Allererstes darüber gesprochen, wie wir Value als Investmentphilosophie definieren. Klassische Value-Anleger hatten sich nach unserer Auffassung zu sehr auf reine Finanzkennzahlen konzentriert, ohne auf die Qualität der Unternehmen und deren Geschäftsmodelle zu achten. Unsere Definition für Value Investing lautet: Wir investieren in Unternehmen, bei denen wir mit großer Gewissheit bestimmen können, dass der Wert des Unternehmens höher ist als der aktuelle Börsenwert. Der Grad der Gewissheit ist von fundamentaler Bedeutung. Nehmen wir beispielsweise Johnson & Johnson, die kontinuierlich ein organisches Wachstum von drei bis sechs Prozent pro Jahr aufweisen. Schauen wir uns im Vergleich dazu die Hersteller von elektrischen Autos an. Deren erwartete Wachstumsraten sind zwar enorm hoch, aber auch sehr schwer zu prognostizieren. Es geht letztendlich darum, ob wir die zukünftige Entwicklung der Unternehmen mit großer Sicherheit beurteilen können. Wenn Anleger in ein Unternehmen investieren, deren zukünftiger Erfolg mit großen Unsicherheiten verbunden ist, dann investieren sie nicht, sondern sie gehen eine Wette ein.

Universal-Investment: Bei der Darstellung Ihres Investmentprozesses sprechen Sie von Kompetenzbereich. Bei Ihren Unternehmensanalysen schauen Sie sich nur die wirklich wichtigen Dinge an, die auf Fakten basieren. Welche Fakten sind das?

Kara: Wenn wir auf Basis von Fakten arbeiten, dann können wir die Qualität von Schätzungen besser bewerten. Die Eintrittswahrscheinlichkeit spielt eine wichtige Rolle. Wenn wir die Entwicklung von Unternehmen nicht mit relativ großer Sicherheit prognostizieren können, gleicht das einem Gang ins Casino. Die wirklich wichtigen Fakten, die wir kennen und beurteilen können, sind Jahresberichte, Bewertungskennzahlen und die Qualität der Geschäftsmodelle. Wir verwenden ein selbst entwickeltes Scoring-System, in das circa 150 Bewertungskennzahlen einfließen, um die interessantesten Investmentideen zu filtern. Persönliche Treffen mit dem Management von Unternehmen bringen uns hingegen keinen Mehrwert. Wir analysieren die Qualität der Vorstände anhand der Jahresberichte. Es gibt genügend Beispiele für Vorstände, die sehr charmant und charismatisch wirken; ein Investment in ihr Unternehmen kann jedoch sehr gefährlich sein.

Universal-Investment: Welche anderen wichtigen Alleinstellungsmerkmale gegenüber Ihren Mitbewerbern gibt es?

Unsere selbst entwickelte Software stellt sicher, dass wir keinen hohen systematischen Risiken ausgesetzt sind.

Kurt Kara

Kara: Neben der Art und Weise, wie wir Value definieren, sicherlich wie wir an das Risikomanagement herangehen. Es gibt zwei Arten von Risiken. Die erste Art sind systematische Risiken, die von externen Faktoren wie Währungen, Zinsen, dem Ölpreis oder der Entwicklung des Gesamtmarktes abhängen. Die zweite Risikokomponente bezeichnen wir als idiosynkratische Risiken, die von unserer Selektion der Einzeltitel bedingt sind. Wir sind durch unsere selbst entwickelte Software dazu in der Lage, unser Portfolio so zu konstruieren, dass es sich möglichst unabhängig von externen Einflussfaktoren, den sogenannten Faktorenrisiken, entwickeln kann. Mit anderen Worten: Es wird kaum Einfluss auf die Generierung unseres Alphas haben, wenn der Dollar steigt oder fällt. So stellen wir sicher, keinen hohen systematischen Risiken ausgesetzt zu sein.

Universal-Investment: Ist das jederzeit möglich? Kennen Sie alle Risikofaktoren für die jeweilige Aktie?

Kara: Den Einfluss aller Risikofaktoren auf jedes einzelne Unternehmen kennen wir nicht. Was wir kennen, sind die historischen Kurse der Aktien. Wir schauen uns das Portfolio mit seinen aktuellen Gewichtungen an und simulieren, wie es sich in bestimmten Szenarien verhält. Wir führen dabei eine Sensitivitätsanalyse gegenüber externen Faktoren durch. Falls das Portfolio sich nicht so verhält, wie wir es gerne hätten, passen wir Gewichtungen entsprechend an. Diese Analyse erfolgt abhängig von der Marktsituation wöchentlich oder monatlich.

Universal-Investment: Welche Konsequenzen ziehen Sie, wenn Sie eine zu hohe Abhängigkeit von Ölpreis- oder Währungsentwicklungen feststellen?

Kara: Sollte es Anzeichen geben, dass der Ölpreis einen zu hohen Einfluss auf unsere Alpha-Generierung hat, dann reduzieren wir diese Abhängigkeit. Das geschieht, indem wir die Gewichtung in ölpreissensitiven Unternehmen reduzieren oder die Allokation von Unternehmen erhöhen, die negativ mit dem Ölpreis korrelieren.

Universal-Investment: Das Fondsportfolio ist mit nur 25 bis 35 Titeln sehr konzentriert und drückt eine hohe Überzeugung von einzelnen Aktien aus. Reicht diese Diversifikation aus, um alle Marktrisiken zu eliminieren?

Wir investieren grundsätzlich nicht in Unternehmen mit riskanten Geschäftsmodellen.

Kurt Kara

Kara: Es wird immer Risiken geben, die wir nicht kennen oder noch nicht identifiziert haben. Wir investieren grundsätzlich nicht in Unternehmen mit riskanten Geschäftsmodellen, um diesen Risiken zu begegnen. Alle Risiken können wir nicht durch Diversifikation eliminieren. Wir schützen uns aber, indem wir grundsätzlich nicht in Unternehmen mit schwachen Bilanzen investieren.

Universal-Investment: Wir haben bereits über Ihren Anlageprozess und Ihr Risikomanagement gesprochen. Gab es seit Auflage des Fonds Änderungen beim Prozess?

Kara: Wir sind der Ansicht, dass wir uns strikt an das vorhin erwähnte Gedankengerüst zu Value Investing halten müssen. Daher ist unser Investmentprozess seit Auflage der Strategie im Jahr 2004 unverändert geblieben. Hin und wieder integrieren wir neue externe Faktoren in unser Risikomanagementsystem, die wir zukünftig analysieren möchten. Wir haben zum Beispiel das Britische Pfund und den FTSE-Index in unsere Betrachtungen aufgenommen, damit wir die Auswirkungen des Brexits auf unser Portfolio besser beurteilen können. So gesehen entwickeln wir uns ständig weiter, aber das Bewertungsmodell, das Risikomanagement und das Team bleiben unverändert. Darüber hinaus wollen wir jedes Jahr ein wenig klüger werden, indem wir Bücher und Fachartikel lesen sowie eigenes Research betreiben.

Universal-Investment: Die Politik prägt unsere Welt sehr stark. Berücksichtigen Sie auch, wie politische Entscheidungen die Kapitalmärkte beeinflussen, oder ist das für Sie eher unwichtig?

Kara: Das ist aus Risikosicht durchaus wichtig. Handelskriege oder ein Kalter Krieg 2.0 (der aktuelle digitale Kalte Krieg), haben Auswirkungen auf viele Bereiche. Es geht im Grunde darum, dass Staaten aus Angst vor Spionage aktuell keine IT-Komponenten von Unternehmen aus bestimmten anderen Staaten einsetzen möchten. Daher werden gerade digitale Mauern errichtet. Was früher die Berliner Mauer war, könnte in Zukunft eine digitale Mauer zu China sein. Solche Sachverhalte müssen wir in Betracht ziehen. Wenn wir uns beispielsweise einen interessanten chinesischen Halbleiterhersteller anschauen, sind wir möglicherweise momentan nicht gewillt zu investieren, weil wir die Auswirkungen dieser Handelsbarrieren nicht genau abschätzen können. Das ist die neue Welt, in der wir leben.

Universal-Investment: Lassen Sie uns noch einen Blick auf die aktuelle Marktsituation werfen. Wo sehen Sie interessante Gelegenheiten?

Kara: Der Bereich Telekommunikation, in dem wir lange nicht investiert waren, sieht gegenwärtig recht interessant aus. Wir halten derzeit AT&T aus den USA und NTT aus Japan. Beide Titel sind zurzeit mit einem KGV von neun bis zehn sehr günstig bewertet. AT&T weist eine Dividendenrendite von etwa sieben Prozent auf; NTT liegt bei circa vier Prozent Dividendenrendite zuzüglich vier Prozent Rendite aus Aktienrückkäufen, was insgesamt acht Prozent pro Jahr entspricht. Kommt noch etwas organisches Wachstum dazu, dann landen Anleger bei zehn Prozent Eigenkapitalrendite pro Jahr. Darüber hinaus sind wir zum Beispiel in Southwest Airlines investiert, der mit Abstand profitabelsten Fluggesellschaft in der Geschichte der Menschheit. Das Unternehmen hat in den letzten 30 bis 40 Jahren niemals Verluste gemacht – an sich schon ein echtes Phänomen. Die Aktie ist derzeit unter Druck, aufgrund der Probleme mit der Boeing 737 Max. Unseren Berechnungen zufolge wird das Unternehmen wahrscheinlich insgesamt drei Prozent der Netto-Eigenkapitalrendite einbüßen, aber auch nicht mehr. Dies unter der Annahme, dass die 737 Max für den Rest des Jahres am Boden bleiben muss, was wahrscheinlich nicht der Fall sein wird. Unserer Einschätzung nach können wir die Aktie aus diesem Grund derzeit sehr günstig erwerben. 

Autor: Kurt Kara, Maj Invest
Erscheinungsdatum: 11.06.2019