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Private Equity:
Eine (Asset-)Klasse für sich
Erscheinungsdatum:
29. August 2023
Die Autorin: Dr. Sofia Harrschar, Member of the Board, Executive Director, Head of Alternative Investments & Structuring, Universal Investment
Der Kapitalmarkt hat sich in den letzten anderthalb Jahren grundlegend gewandelt. Nach fast mehr als 15 Jahren mit niedrigen Zinsen, Zugang zu günstigem Kapital und stetig steigenden Bewertungen haben sich die Vorzeichen in den Märkten geändert. Aufgrund des aktuellen Zinsniveaus haben institutionelle Investoren nunmehr wieder die Möglichkeit, in attraktive, zinstragende Produkte zu investieren. Für Private Equity ist dies eine ganz neue Situation. Denn über die letzten Jahre haben
Aktuelles Umfeld
Institutionelle Investoren unterliegen in ihrer Anlagepolitik wesentlichen regulatorischen Auflagen. Dazu gehört die quotale Beschränkung von Private-Equity-Investments je nach Kapitalausstattung des Investors. Der Dax 40 fiel 2022 um mehr als zehn Prozent, der S&P 500 sogar um fast 20 Prozent (Quelle: Bloomberg). Über den Quoteneffekt haben sich damit die Mittel, die institutionellen Investoren für Private Equity zur Verfügung stehen, selbst bei gleichbleibenden prozentualen Vorgaben entsprechend reduziert. Dazu kommt, dass in einem unsicheren Marktumfeld meist liquidere Anlagen bevorzugt werden, um zeitnah reagieren zu können. Dies steht im Gegensatz zu der Illiquidität der Private-Equity-Investments. Die Auswirkungen auf das Fundraising sind deutlich: weltweit fiel das Volumen 2022 um 15 Prozent, in Europa sogar um 32 Prozent (Quelle: McKinsey). Parallel dazu verlangsamte sich auch das Deal-Volumen. Nach den Rekordjahren 2020 und 2021 sank die Zahl der Private-Equity-Transaktionen in Europa um 19 Prozent auf 2.548 und damit fast auf das Niveau von 2018 (Quelle: statista.com).
Anlageverhalten verändert sich
Der Private-Equity-Markt hat sich in den letzten Jahren stark spezialisiert. Sowohl in Bezug auf die Art der Investments (beispielsweise Venture Capital, Buy-out, Growth) als auch in Bezug auf den geografischen und Industriefokus. Im aktuellen Marktumfeld geht der Trend zu etablierten Fonds mit nachweislich funktionierenden Investmentstrategien und einem operativ stabilen Aufsatz. Die 25 größten Fondsmanager haben im Jahr 2023 laut einer Preqin-Studie 42 Prozent des Fundraising-Volumens auf sich vereint – ein deutlich höherer Wert als der Durchschnitt der letzten zehn Jahre von 36 Prozent.
Strukturierung als zentrales Thema
Gerade in Zeiten der Veränderung zeigt sich, dass die Wahl des Investments und der dazugehörigen Investmentstruktur ein entscheidender Faktor für die Erreichung der Anlageziele ist. Ob direkt oder indirekt, ob über Dachfonds oder Zweckgesellschaften: Die eine ultimative Anlagestruktur, die zu jedem institutionellen Investor gleichermaßen passt, gibt es für Private Equity nicht. Ein gemeinsamer Nenner kann dennoch gelten: Ausgangssituation bildet das Investment-, Steuer- und Aufsichtsrecht. Basierend darauf kann das am besten geeignete Vehikel für jeden Investor abgeleitet und angepasst werden. Neben den spezifischen Anforderungen des Investors muss die Struktur auch die regulatorischen, administrativen und steuerlichen Besonderheiten der Zielinvestments berücksichtigen. In der Praxis zeigt sich, dass es richtig ist und es sich lohnt, verschiedene Umsetzungen aufzuzeigen und detailliert zu vergleichen, um eine Struktur zu entwickeln, die passgenau für den Investor ist und den Charakter des Private-Equity-Investments optimal unterstützt.
Der Aufsatz möglicher Strukturen ist sowohl in Deutschland als auch in Luxemburg und Irland möglich. Über viele Jahre haben deutsche institutionelle Investoren Private-Equity-Investments vor allem in Luxemburg aufgelegt. Das aus gutem Grund: Für europäische Asset Manager ist Luxemburg zentral. Der Bekanntheitsgrad der Strukturen aus dem weltweit zweitgrößten Fondsmarkt erleichtert den internationalen Vertrieb. Dementsprechend werden viele der größten europäischen Private-Equity-Fonds in Luxemburg aufgelegt. Aber auch der deutsche Markt hat sich mittlerweile für Private-Equity-Investments etabliert; ermöglicht namentlich durch Investmentvermögen nach Paragraf 282 KAGB und 285 KAGB. Für US-amerikanische Asset Manager hingegen gewinnen irische Fondsstrukturen an Bedeutung. Auch wenn die europäische Regulierung grundsätzlich harmonisiert ist, bleiben Unterschiede, wie Sprache und kulturelle Nähe, die eine Strukturauswahl beeinflussen.
Auswahlaspekte im Blick behalten
Die Entscheidung, sich Private-Equity-Investments zu öffnen, ist weitreichend. Die Motive sind vielfältig und werden von Marktentwicklungen und vom Angebot (inter-)nationaler Asset Manager beeinflusst. Neben der Entscheidung für die Asset-Klasse selbst ist ebenso die dedizierte Analyse der Rahmenbedingungen und Einflussfaktoren wichtig. Dazu gehört der Aspekt der (Vor-)Kenntnisse des Investors mit der Asset-Klasse, seine internen Ressourcen, die Motivation für die Investition, die regulatorischen Vorgaben, die vorhandenen Investmentvehikel sowie eine effiziente Governance und Prüfmöglichkeit. Die konkrete Anlagepolitik, Rechtsform der Anlageobjekte, regionale Verteilung der Anlagen, Anlagevolumen, Anlagezeitraum und Liquidität spielen ebenfalls eine große Rolle. Je genauer die Analyse der Ausgangssituation, umso treffender lassen sich mögliche Strukturen entwickeln.
Da Private-Equity-Investments meist langlaufende Investitionen sind, stellen sie besondere Anforderungen an den Auflageprozess. Dieser muss im Vorfeld sehr spezifisch, detailliert und individuell erfolgen. Denn Strukturanpassungen sind im Nachhinein meist nur mit großem Aufwand umzusetzen. Das bedeutet allerdings nicht, dass nötige Anpassungen während der Laufzeit ausgeschlossen sind. Diese können nötig werden, weil sich Marktsituationen verändern und daher die Strategie angepasst werden muss oder weil regulatorische Erfordernisse sich ändern. Die Strukturierung von Private-Equity-Investments erfordert ein kontinuierliches und engmaschiges Produktmonitoring während des gesamten Lebenszyklus. So kann adäquat auf Herausforderungen des Marktes reagiert und Chancen genutzt werden.
Erfolg hängt von vielen Faktoren ab
Hohe Relevanz hat die operative Umsetzung der Vorgaben. Für die Administration spielt zudem die Bewertung der Private-Equity-Investments eine spezielle Rolle. Nur in wenigen Fällen gibt es frei verfügbare Vergleichswerte, und die Bewertungen stellen in starkem Maße „nur“ auf die zugrundeliegenden Unternehmensbewertungen ab. Auch hängt die Qualität der Bewertungen davon ab, welches Datenmaterial seitens der Asset Manager zur Verfügung gestellt wird und werden kann. Diese Informationen sind essenziell, um die Bewertungen validieren und prüfen zu können. Ein weiterer Erfolgsfaktor ist ein auf Private Equity optimiertes Liquiditätsmanagement. Zum einen, um einen ausreichend hohen Cash-Bestand vorzuhalten, der es dann erlaubt, auf (zeitkritische) Kapitalabrufe jederzeit zu reagieren; und zum anderen, um bei Rückflüssen transparent nachvollziehen zu können, wie sich die Kapitalrückflüsse und Erträge verhalten: ein Aspekt, der sich in den Reporting-Anforderungen widerspiegelt. Generell muss das Reporting den Besonderheiten der Private-Equity-Investments gerecht werden und möglichst umfassend über Zielinvestments und deren Gliederung, ihre regulatorische Einordnung sowie (sofern Daten vorhanden sind) auch über die ESG-Qualitäten informieren. Ebenfalls ein sehr wichtiger Erfolgsfaktor ist das Transaktionsmanagement, das über technische und organisatorische Schnittstellen verfügen muss, die zeitgerechte Freigabe der Transaktionen ermöglicht, die Transaktionsabwicklung inklusive Bewertung und Buchhaltung umsetzt, Post-Trade-Compliance und Reporting an Investoren sowie Aufsichtsbehörden übernimmt und fortlaufend die Entwicklung des Portfolios aus Risikosicht beobachtet.
Private Equity: ein Ausblick
Die Zahlen zeigen im Moment ein deutlich geringeres Fundraising- und Transaktionsvolumen als in den Vorjahren. Dennoch nimmt Private Equity neben anderen alternativen Asset-Klassen weiterhin einen festen Platz in der Asset-Allokation vieler institutioneller Investoren ein. Eine möglichst passgenaue Strukturierung dieser Investitionen ist nach wie vor entscheidend, um die Anlageziele und Kontrollprozesse auf Investorenseite bestmöglich und effizient zu unterstützen. Unsere Fondsstandorte in Luxemburg, Irland und Deutschland bieten hierfür sehr attraktive und maßgeschneiderte Lösungen.
Private Equity wird auch weiterhin als Finanzgeber und Förderer von Geschäftsmodellen eine wichtige Funktion einnehmen. Mit Blick auf die erforderlichen Veränderungen und Innovationen in unserer Gesellschaft besteht genau dafür ein hoher Bedarf.
Dieser Artikel ist bereits im aktuellen BAI-Newsletter IV/2023 erschienen.
